El autor es el presidente de Fulcrum Asset Management
Como Lawrence Summers, la importancia central del estancamiento secular para la economía mundial en su habla En el FMI en 2013, el profesor de Harvard identificó la fuerza motivadora más importante para los mercados financieros en la década de 2010.
Y seguirá así. La dirección del estancamiento secular después de que la pandemia entró en la historia será crucial para los precios de los activos.
La interpretación del profesor Summers del término, acuñado originalmente por Alvin Hansen en 1938, argumentó que los ahorros excesivos en relación con las inversiones previstas habían llevado la tasa de equilibrio global muy por debajo de cero a mediados de la década de 2000, lo que dificultaba la política monetaria. Proporcionar el impulso necesario tras la crisis financiera de 2008.
Las tasas de interés reales reales cayeron algo, pero no fueron suficientes para evitar un crecimiento lento y la inflación cayó por debajo del 2 por ciento Objetivos del banco central, particularmente en Japón y la eurozona.
Estas fuerzas explicaron muchas de las Tendencias clave en los mercados globales. Las tasas de interés a corto plazo se mantuvieron «Más por más tiempo»no porque los bancos centrales estuvieran tratando de inflar una burbuja artificial en los precios de los activos, sino porque estaban respondiendo adecuadamente a la presión a la baja sobre las tasas de equilibrio reales.
Los rendimientos nominales y reales de los bonos siguieron cayendo en las economías avanzadas y alcanzaron mínimos efectivos en muchos países. Con la demanda de renta fija «segura» superando la oferta, estaba desesperada Búsqueda de ingresos Se derramó sobre préstamos corporativos y deuda de mercados emergentes, reduciendo los diferenciales crediticios.
Las acciones se beneficiaron de la tasa de descuento más baja sobre las ganancias futuras que resultó de las tasas de interés libres de riesgo más bajas. Los precios de las acciones desafiaron el lento crecimiento de la producción y se dispararon a alturas vertiginosas. Mientras tanto, las ganancias se han beneficiado de la baja inflación salarial, otro posible síntoma del estancamiento mundial.
Yales Robert Shiller, quien había prevenido de las burbujas de acciones y propiedades anteriores, escrito Estos rendimientos más bajos de los bonos respaldan las altas valoraciones de las acciones en relación con las ganancias pasadas y futuras. En su opinión, esta vez no hay una burbuja de acciones aparente en el mercado general.
Las acciones que se han beneficiado de los cambios tecnológicos y estructurales, en particular los Faangs (Facebook, Apple, Amazon, así como Google y Netflix) fueron calificados como los mejores impulsores de ventas a largo plazo. beneficios La mayor parte tasas de descuento decrecientes.
Sin embargo, las valoraciones recientes de estas nuevas empresas en crecimiento, provocadas por fenómenos especulativos como la explosión de vehículos especiales o espacios, parecen extremadamente espumosas y muy propensas a picos en los rendimientos de los bonos reales.
El estancamiento secular también jugó un papel decisivo durante la pandemia. Además de los crecientes déficits presupuestarios de Estados Unidos bajo el presidente Donald Trump, los mercados se habían acostumbrado a las compras a gran escala de activos del banco central sin ver ningún efecto adverso. Así que estaban dispuestos a aceptar con ecuanimidad las masivas inyecciones de impuestos y efectivo de 2020.
Hace unas décadas, cuando el ahorro global era escaso, este no habría sido el caso. Una pandemia mundial en los años setenta inflacionarios habría elevado las tasas de interés y habría dificultado mucho las políticas de expansión.
No es exagerado decir que los inversores ahora son todos estancacionistas seculares. Pero ¿y el futuro?
El más nuevo Pensar El profesor Summers, Jason Furman y otros defensores académicos de la teoría sugieren que las mismas fuerzas a largo plazo que han dominado las últimas décadas resurgirán después de la pandemia.
Rechazan la idea de que fuerzas estructurales como el exceso de ahorro global, el envejecimiento demográfico y la desigualdad de ingresos se revertirán lo suficiente como para poner fin a esta saga en los próximos años.
Tampoco esperan que después de Covid-19 surja una mentalidad de gasto de la «rugiente década de 1920». Esto está en línea con uno actual. conferencia por Helene Rey. Ella sostiene que los efectos a largo plazo de la crisis financiera y la pandemia mantendrán las tasas de equilibrio muy bajas en la década de 2020.
Es probable que los mercados financieros reanuden el comportamiento prepandémico. Los rendimientos de los bonos cercanos a cero respaldarán el dinamismo de los mercados de valores.
Sin embargo, hay una salvedad: la política fiscal puede llegar a ser lo suficientemente estimulante como para invertir la dirección de viaje de las tasas de interés de equilibrio real.
Cuando el presidente electo de los Estados Unidos, Joe Biden, asume el cargo, los estancacionistas seculares se instalan Presión sobre él Aprovechando una rara oportunidad para rechazar la austeridad y agregar $ 2.5 mil millones en estímulo fiscal de 2021 a 2023.
Comentaristas como Martin Wolf han argumentado que la herencia de altos coeficientes de deuda pública por sí sola no debería conducir a crisis financieras o inflación, por lo que, en teoría, hay suficiente espacio para la expansión fiscal.
Uno económico plan Marshall es claramente necesario para reparar la infraestructura, mejorar el cambio climático y reducir la desigualdad.
Pero lo que es bueno para la economía mundial no es necesariamente bueno para los precios de los activos.
Una inyección fiscal de varios puntos porcentuales del producto interno bruto de Estados Unidos podría revertir el estancamiento mundial. Pero también puede aumentar las tasas de descuento a largo plazo y perforar el mercado alcista de las acciones globales.
Los inversores deben tener cuidado con lo que quieren.
