La caída en desgracia de Adam Neumann fue asombrosamente rápida una vez que su empresa, WeWork, se hizo pública en agosto. Aun cuando su gasto fue bastante bien documentada a través del tiempo (como fueron sus aparentes conflictos de intereses), fue humillado por enriquecerse, y finalmente fue expulsado de la oficina de la esquina ante la compañía, en el giro menos sorprendente de los acontecimientos en las últimas semanas, hoy retiró su registro S-1.
Neumann nunca ocultó exactamente quién es o cómo opera, entonces, ¿qué provocó de repente la ira de los periodistas e inversores en todo el mundo? ¿Qué, exactamente, en una presentación de IPO en última instancia poco sorprendente hizo que la gente tosiera su café de la mañana? Se redujo a la peor ofensa (incluida la venta de su propia empresa con la marca comercial "Nosotros" por $ 5.9 millones en stock) era muy probable el bloqueo del control que Neumann había establecido a través de una estructura de votación multiclase que tenía como objetivo consolidar su control. Y por "cemento", queremos decir que disfrutaría de un control abrumador no solo durante 5 o 10 años después de que la compañía se hiciera pública, sino, a menos que Neumann vendiera un montón de sus acciones, hasta su muerte o "incapacidad permanente".
Dado que Neumann tiene solo 40 años y principalmente se abstiene de carne, que podría haber sido un tiempo terriblemente largo. Sin embargo, esta no era una idea descabellada suya. Hay muchos fundadores que tienen o planean salir a bolsa con acciones de clase doble o múltiple diseñadas para mantenerlos en control hasta que pateen el cubo. En algunos casos, es aún más extremo que eso.
Considere en Lyft, por ejemplo, Logan Green y John Zimmer tienen acciones de alto voto que les dan derecho a veinte votos por acción no hasta que cada uno esté muerto, sino ambos de ellos. Si uno de ellos muere o queda incapacitado, la llamada cláusula de extinción de Lyft permite al cofundador restante controlar los votos del cofundador fallecido. Aún más, después de que el único sobreviviente muerde el polvo, esos votos aún no están disponibles. En cambio, un administrador retendrá los plenos poderes de voto de esa persona durante un período de transición de 9 a 18 meses.
Lo mismo es cierto en Snap, donde los cofundadores Evan Spiegel y Bobby Murphy han designado al otro como sus respectivos representantes. En consecuencia, cuando uno muere, el otro puede controlar individualmente casi todo el poder de voto del capital social en circulación de Snap.
Eso tampoco es lo peor. Muchas acciones de clase dual están escritas de tal manera que los fundadores pueden pasar el control a sus herederos. Como el comisionado de la SEC Robert Jackson, un experto en derecho y profesor de derecho, le dijo a una audiencia el año pasado, no es un ejercicio académico.
Como puede ver, casi la mitad de las empresas que se hicieron públicas con doble clase en los últimos 15 años otorgaron derechos de voto de gran tamaño a los expertos corporativos a perpetuidad. Esas compañías están pidiendo a los accionistas que confíen en el criterio comercial de la administración, no solo por cinco años, o 10 años, o incluso 50 años. Siempre.
Por lo tanto, la propiedad perpetua de doble clase, acciones para siempre, no solo pide a los inversores que confíen en un fundador visionario. Les pide que confíen en los hijos de ese fundador. Y los hijos de sus hijos. Y los hijos de sus nietos. (Algunos de los cuales pueden ser visionarios o no). Aumenta la posibilidad de que el control sobre nuestras compañías públicas y, en última instancia, de los ahorros para la jubilación de Main Street, sea para siempre por un pequeño grupo de élite de expertos corporativos, que pasarán ese poder a sus herederos.
No está claro por qué los inversores del mercado público no han retrocedido en tales extremos, aunque están lejos de ser un grupo homogéneo, por supuesto. Seguramente, algunos no son conscientes de lo que aceptan cuando compran acciones, dado que las estructuras de clase dual son mucho más frecuentes de lo que alguna vez fueron. Otros inversores pueden planear abandonar las acciones tan rápido que no les interesen los posibles problemas de gobierno de una empresa más adelante en el tiempo.
Una tercera posibilidad, sugiere Jay Ritter, quien es profesor de finanzas en la Universidad de Florida y un I.P.O. experto, es que incluso con estructuras de doble clase, los accionistas tienen derechos legales que limitan la capacidad de un ejecutivo que tiene control de voto para hacer lo que quiera, y la junta directiva, incluido el CEO, tiene el deber fiduciario de maximizar valor para el accionista.
Ritter dice: "No creo que sea accidental que con la Compañía We, la junta directiva dejó que (Neumann) se saliera con la suya con varias cosas, y mientras estaba en transición a una empresa pública, muchos (participantes externos) presionaron y dijo: 'Esta es una compañía donde nos preocupa el gobierno corporativo y estamos dispuestos a aplicar un gran descuento a las personas con derechos de voto inferiores' ".
Por supuesto, algunos inversionistas creen que los fundadores visionarios deberían tener el control de sus empresas todo el tiempo que deseen porque, en el caso de Alphabet y Facebook específicamente, sus fundadores han producido retornos asimétricos durante muchos años. Pero todavía estamos bastante temprano en este experimento. ¿Realmente queremos más situaciones como las que vimos con Sumner Redstone de Viacom, con juicios sobre la capacidad mental de los fundadores en los medios?
Por su parte, Alan Patricof, el reconocido capitalista de riesgo que fundó la firma de capital privado Apax Partners antes de cofundar la firma de riesgo Greycroft, dice que no está esperando ese futuro. En cambio, cree que es hora de que los intercambios que enumeran las acciones de estas compañías hagan algo al respecto. "No soy más sagrado que tú en esta industria", dice Patricof, "pero si quieres ser una empresa que cotiza en bolsa, debes actuar como una empresa pública". Para Patricof, eso significa un voto por un período de acciones.
Hay un precedente para la intervención. Patricof señala que las acciones de doble clase surgieron por primera vez en 1895 y para ese 1926, había 183 empresas con tales acciones. Se generalizó tanto que la Bolsa de Nueva York prohibió el uso de acciones sin derecho a voto hasta 1956, cuando modificó sus reglas para la Ford Motor Company, que solo otorgaba derechos de voto parciales a los nuevos accionistas. En los años siguientes, pocas compañías aprovecharon las listas de clase doble hasta que Google entró en escena y ahora, 15 años después de su salida a bolsa, es como 1926 nuevamente.
De hecho, si bien Patricof simpatiza con el argumento de que los fundadores podrían necesitar protección durante algunos años después de una OPV, las cosas han ido demasiado lejos, en su opinión, y cree que la mejor solución sería que NYSE y Nasdaq se reunieran para almorzar y decide prohibir las acciones de varias clases nuevamente.
No hay muchas otras opciones. Los capitalistas de riesgo no van a forzar el problema rechazando a los fundadores con quienes quieren trabajar. Tampoco a los banqueros o grandes inversores institucionales les gustan los fondos mutuos; También han demostrado que están más que felices de mirar hacia otro lado si eso significa dinero en sus bolsillos. "Podría estar equivocado", dice Patricof, "pero no creo que sea tan difícil para (los grandes intercambios) imponer una prohibición que evite que los fundadores ejerzan tanto poder a expensas de los otros accionistas de la compañía".
Dado lo ferozmente competitivos que son los intercambios, es ciertamente difícil imaginar esta reunión de las mentes. Pero el único otro camino posible hacia un sistema más sano sería aparentemente la Comisión de Bolsa y Valores, y parece no estar dispuesto a hacer nada al respecto.
De hecho, si bien el Comisionado Jackson ha abogado por el cambio, el Presidente de la SEC, Jay Clayton, claramente preferiría dejarlo en paz. Después de que los Índices Dow Jones de S&P y otra importante compañía de índices, FTSE Russell, decidieran prohibir a todas las compañías con múltiples clases de acciones hace un par de años, se sienten incómodas al obligar a los fondos de índices populares a comprar participaciones en compañías que dan poca voz a los inversores en decisiones corporativas: Clayton, según los informes, llamó a los movimientos "gobernanza por indexación" en una conferencia.
Es fácil ver su argumento de que los índices están siendo muy pesados. Por otro lado, muchos participantes del mercado prefieren ver a las compañías obligadas a eliminar las estructuras de clase dual, o al menos obligados a desmantelar sus estructuras de clases múltiples después de un período fijo o evento específico, a observar a aquellos con un poder sin control ser roto en pedazos después.
La realidad es que ni WeWork, ni Neumann, no son los extravagantes atípicos que se les ha hecho parecer. Son en gran medida un producto de su tiempo, y si los accionistas no quieren ver más de lo mismo, hay que hacer algo. Puede ser obligatorio en los intercambios hacerlo.