Estas son las dislocaciones en el mercado del Tesoro de los EE. UU. Que obligaron a la Reserva Federal a aumentar el apoyo a Wall Street


En medio del comercio frenético durante la semana pasada, el mercado del Tesoro de los Estados Unidos de $ 18 billones mostró grietas que causaron sorpresa en Wall Street, y finalmente llevó a la Reserva Federal a anunciar una serie de medidas que incluyen compras adicionales de al menos $ 500 mil millones en bonos del gobierno de EE. UU.

Los participantes del mercado dicen que el costo de negociar los bonos del Tesoro con términos prácticamente idénticos pero que difieren en unos pocos meses ha variado considerablemente a medida que los operadores luchan por comprar y vender bonos a toda prisa. Este fenómeno preocupante subraya cómo la volatilidad en Wall Street ha visto caer los volúmenes de negociación de los bonos del Tesoro más antiguos incluso en el mercado de bonos de EE. UU., Que se anuncia como el activo de refugio seguro más profundo y líquido del mundo.

“Nunca he visto movimientos como este en 35 años de negociación. Nunca he visto algo así. En este punto, el mercado se agotará por completo “, dijo Tom di Galoma, director gerente de operaciones de Treasurys en Seaport Global Securities.

Ver: La Fed cambia las políticas para aliviar las “interrupciones altamente inusuales” en los mercados de financiación del Tesoro

Iceberg

El mercado del Tesoro de los Estados Unidos es muy parecido a un iceberg.

La parte más visible y más ampliamente negociada del mercado son los nuevos valores “en ejecución”, que son los bonos emitidos más recientemente por el gobierno de EE. UU., Pero son los valores más antiguos “fuera de la ejecución” los que representan mayor parte del mercado de $ 18 billones. Gran parte de ella está en manos de administradores de fondos, compañías de seguros, fondos de pensiones y otros inversores que compran bonos del gobierno para obtener un flujo constante de ingresos.

Después de que el gobierno venda una nueva ronda de bonos a los inversores, esos valores emitidos recientemente se convierten en los nuevos valores en la carrera, relegando las emisiones más antiguas al llamado estado fuera de la carrera.

Aunque los operadores han podido entrar y salir de los Treasurys en la carrera con relativa suavidad, es la porción del mercado menos líquida y mucho más grande fuera de la carrera la que ha visto una fuerte erosión de la liquidez. Esto ha llevado a una fuerte ampliación de la diferencia de precios entre los dos cubos de bonos, conocida como la base, en las últimas sesiones.

El aumento en los costos de negociación de los antiguos Treasurys fuera de la carrera destaca la enorme presión que enfrentan los corredores de bolsa, los intermediarios del mercado de bonos, que están lidiando con los mayores cambios en los rendimientos de la deuda del gobierno en algunas décadas.

“Si no podemos fijar el precio y liquidar los bonos del Tesoro de una manera muy eficiente, el mercado tendrá problemas más amplios”, dijo Gregory Faranello, jefe de AmeriVet Securities.

En el comercio tranquilo, la diferencia de precios entre los Treasurys más nuevos y los más antiguos suele ser escasa.

Esto se debe a que la teoría financiera de los libros de texto implica que debería haber poca o ninguna diferencia para los bonos del Tesoro con vencimientos casi idénticos, por lo que los fondos de cobertura, los corredores de bolsa y otros operadores de rápido movimiento tratarán de aprovechar y apostar a que este diferencial o base , eventualmente se reducirá.

Por ejemplo, un comerciante paciente podría acortar un bono a 30 años con vencimiento en 30 años y comprar un bono a 30 años que se emitió hace medio año. Después de unos meses, el bono en la carrera se convierte en un fuera de la carrera, perdiendo valor y eventualmente operando en línea con los otros bonos fuera de la carrera. Al hacer esto, el comerciante se beneficia de esta convergencia.

Liquidez posterior a la crisis

Sin embargo, en momentos de intensa volatilidad como esta semana, los concesionarios exigirán una prima considerable para intercambiar Treasurys fuera de la carrera, ya que podría ser difícil llevarlos a su balance y descargarlos nuevamente a un comprador dispuesto.

“En el comercio intenso de alta velocidad, alto volumen en las últimas semanas, es difícil cambiar rápidamente su inventario”, dijo Jim Vogel, estratega de tasas de interés de FHN Financial.

Por otro lado, los fondos mutuos y otros inversores prometen a sus clientes que podrán extraer y sacar dinero de los fondos día a día. Estos inversores que han visto que sus tenencias fuera de serie de los Treasurys registraron ganancias de dos dígitos en el lapso de unas pocas semanas ahora están tratando de vender sus bonos y registrar ganancias, dijeron los participantes del mercado.

Este desajuste en la demanda ha llevado a un aumento en la diferencia entre los precios ofrecidos por los compradores y los precios que los vendedores están dispuestos a aceptar, o el diferencial de oferta y demanda, para los bonos fuera de serie.

“El mercado podría despejarse. Simplemente no le gustará el precio “, dijo Susan Estes, presidenta y directora ejecutiva de OpenDoor Securities, una plataforma comercial para Treasurys fuera de la carrera, y ex miembro del Comité Asesor de Préstamos del Tesoro.

Los inversores dicen que la falta de liquidez también se ha visto agravada por los cambios en la infraestructura general del mercado de bonos desde la crisis financiera.

La consolidación de los bancos a partir de 2008 significa que el mercado de bonos ahora depende de un grupo más reducido de corredores de bolsa para conectar a los participantes del mercado que desean comprar y vender sus bonos. Además, los distribuidores se han visto envueltos en regulaciones posteriores a la crisis que significan que no pueden mejorar su balance general para comerciar a una capacidad mucho mayor que en el pasado.

“Antes de la crisis, en las carreras y fuera de las carreras eran indistinguibles como grupos de liquidez”, dijo Estes.

Di Galoma dice que el diferencial de oferta y demanda para una nota de 10 años fuera de la carrera fue de hasta 50 puntos básicos el jueves. En otras palabras, para vender $ 1 millón de tales notas, los inversores tendrían que renunciar a $ 5,000 del valor total de la transacción para completar la operación.

Los diferenciales de oferta y demanda para la nota de 10 años

TMUBMUSD05Y, + 0.00%

Por lo general, se situaría en torno a uno a unos pocos puntos básicos.

En el contexto de los cientos de miles de millones de bonos que cambian de manos todos los días, los costos de negociación pueden ascender a millones de dólares. Por ejemplo, cerca de $ 5,7 billones en bonos del Tesoro se negociaron solo la semana pasada, según la Autoridad Reguladora de la Industria Financiera.

“No se podían intercambiar Treasurys fuera de control, incluso si rogaban a la gente”, dijo Gang Hu, director gerente de WinShore Capital Management, un fondo de cobertura de renta fija.

Faranello estuvo de acuerdo. El lunes, hubo momentos en que los operadores no pudieron encontrar a nadie dispuesto a vender bonos fuera de plazo a 30 años, una rara ocasión en el activo financiero más líquido del mundo, dijo.

Al final del día, el rendimiento del bono a 30 años.

TMUBMUSD30Y, + 0.00%

había registrado la mayor caída consecutiva desde octubre de 1987, el mes del colapso del mercado de valores del lunes negro.

Cepas de financiación?

Los costos de negociación de los bonos del Tesoro fuera de plazo tienden a aumentar cuando surgen tensiones en los mercados de financiación a corto plazo, como lo hicieron cuando la implosión de 1998 del fondo de cobertura Long-Term Capital Management, que había tomado prestado de los mercados de financiación a corto plazo para escalar aumentar sus apuestas de miles de millones de dólares en los diferenciales del mercado de bonos, como los que se encuentran entre los Tesoros más antiguos y los más nuevos, para reducir.

En 1998, la falta de iliquidez en medio de las preocupaciones por las crisis financieras en Europa y los mercados emergentes hizo que la demanda de los bonos del Tesoro más líquidos se disparara y el apetito por los bonos fuera de la carrera disminuyó.

Esto hizo explotar la diferencia de precio entre los dos segmentos de bonos, forzando a LTCM a relajarse y liquidar sus posiciones, y congelando los mercados de financiación cuando los bancos se dieron cuenta de que uno de sus mayores prestatarios estaba en riesgo de colapsar.

Y algunos analistas han sugerido que Wall Street podría estar viendo signos de presiones incipientes en los mercados de financiación a medida que la aceptación de las operaciones de recompra durante la noche de la Fed de Nueva York ha crecido constantemente.

Leer: Fed de Nueva York agregará liquidez a mercados a corto plazo sin resolver por coronavirus

Otros participantes del mercado dicen que la reciente expansión de los diferenciales de oferta y demanda para los bonos del Tesoro más antiguos no es tanto un reflejo de las presiones de financiamiento, sino más bien un reflejo de cómo los operadores estaban luchando para manejar una volatilidad diaria sin precedentes en el mercado de bonos.

Es por eso que Priya Misra, directora global de estrategia de tasas de TD Securities, en una entrevista con Bloomberg Television, dijo que las inyecciones de liquidez del repositorio de la Reserva Federal no ayudarán a suavizar las dislocaciones en el mercado del Tesoro.

El banco central de EE. UU. Ofreció hasta $ 1.5 billones de fondos a través de operaciones de recompra a más largo plazo esta semana, en la cual presta fondos a corto plazo a corredores de bolsa designados a cambio de garantías como dichos Tesoros. La puesta en marcha de la operación fue, sin embargo, limitada.

Los inversores señalan que los costos de financiamiento se han mantenido contenidos.

Al comienzo del martes, los participantes del mercado podrían obtener préstamos en los mercados de recompras durante la noche en 10 a 15 puntos básicos por encima de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal, o alrededor del 1,2%, dijo Hu. Esa misma sesión vio el mayor repunte en la nota del Tesoro de referencia a 10 años desde 2009.

Esto en comparación con la incautación en los mercados de financiación en septiembre pasado, que vio un aumento de los costos de endeudamiento de hasta el 10%.

Interviniendo

De hecho, la Fed parece estar cambiando de rumbo.

Más allá de aumentar el tamaño y la madurez de sus operaciones de recompra, la Fed de Nueva York dijo Jueves los $ 60 mil millones de bonos estaba programado para comprar desde mediados de marzo hasta mediados de abril, no solo apuntaría a letras del Tesoro a corto plazo, sino también a bonos del gobierno en todos los vencimientos.

Los analistas dicen que este ajuste está dirigido directamente a aliviar la falta de liquidez en los bonos del Tesoro, ya que las compras de bonos de largo plazo por parte de la Fed apuntarían a una emisión más antigua y no a una deuda más nueva, escribió Kathy Bostjancic, economista financiera principal de Oxford Economics.

Y el domingo, el banco central de Estados Unidos dijo que compraría $ 500 mil millones en valores del Tesoro y $ 200 mil millones en valores respaldados por hipotecas en los próximos meses. Los inversores dijeron que estas compras también estarían dirigidas al mercado de bonos fuera de serie.

Emisión de tesorería

Los inversores dicen que la falta de liquidez en los Treasurys fuera de la carrera arroja luz sobre el funcionamiento de los mercados financieros, en un momento en que podría verse sometido a una mayor presión en los próximos meses a medida que la epidemia de coronavirus afecta las economías y los mercados.

En los mercados, el S&P 500

SPX + 9,29%

y el compuesto Nasdaq

COMP, + 9,35%

ingresó a un mercado bajista el jueves, uniéndose al Dow Jones Industrial Average de primera clase

DJIA + 9,36%,

                            
                                  
      
      
      
      
      
      
      
                                         que terminó su mercado alcista de once años el miércoles. Un mercado bajista se define ampliamente como una caída del 20% desde un pico reciente.

A medida que el Departamento del Tesoro de EE. UU. Aumente la emisión de bonos para acomodar los abultados déficits fiscales del gobierno, la cantidad de nuevas emisiones de deuda que caen en cascada en el conjunto de bonos antiguos fuera de serie aumentará cada año.

“El mercado fuera de la carrera se ha vuelto cada vez más crítico, Estados Unidos está emitiendo más y más deuda”, dijo Faranello.

Revisa: CBO dice que el déficit del año fiscal supera los $ 1 billón

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