A la flexibilización monetaria cuantitativa se le atribuye el impulso de los rendimientos del mercado de valores y el impulso de otros activos especulativos al inundar los mercados con liquidez cuando la Reserva Federal liberó billones de dólares durante la crisis financiera de 2008 y, en particular, la pandemia de coronavirus de 2020 que estalló en los bonos. Los inversionistas y los formuladores de políticas pueden estar subestimando lo que sucederá cuando la marea retroceda.
“No sé si la Fed o alguien más realmente entiende las implicaciones de QT”, dijo en una entrevista telefónica Aidan Garrib, jefe de estrategia macro global e investigación de PGM Global, con sede en Montreal.
De hecho, a principios de este año, la Fed comenzó a reducir lentamente su hoja de balance, un proceso conocido como ajuste cuantitativo o QT. Ahora está acelerando el proceso según lo planeado y poniendo nerviosos a algunos observadores del mercado.
La falta de experiencia histórica en torno al proceso aumenta la incertidumbre. Mientras tanto, la investigación que atribuye cada vez más a la flexibilización cuantitativa (QE) el impulso de los precios de los activos apunta lógicamente al potencial de QT para hacer lo contrario.
Desde 2010, QE ha explicado alrededor del 50% del movimiento en los múltiplos de precio-beneficio del mercado, dijo Savita Subramanian, estratega de acciones y cuantificación de Bank of America, en una nota de investigación del 15 de agosto (ver el gráfico a continuación).
Estrategia cuantitativa y de renta variable de EE. UU. de BofA
“Basándonos en la fuerte relación lineal entre QE y los rendimientos del S&P 500 desde 2010 hasta 2019, QT daría como resultado que el S&P 500 cayera 7 puntos porcentuales desde aquí hasta 2023”, escribió.
Archivo: ¿Cuánto del aumento del mercado de valores se debe a QE? aquí hay una estimación
En la flexibilización cuantitativa, un banco central crea crédito que se utiliza para comprar valores en el mercado abierto. Se espera que la compra de bonos a largo plazo reduzca los rendimientos, aumentando el apetito por los activos de riesgo, ya que los inversores buscan rendimientos más altos en otros lugares. QE crea nuevas reservas en los balances bancarios. El colchón adicional les da a los bancos, que están obligados por las regulaciones a mantener reservas, más margen para prestar o financiar actividades comerciales por parte de los fondos de cobertura y otros participantes del mercado financiero, mejorando aún más la liquidez del mercado.
Para reflexionar sobre la relación entre el QE y la renta variable, cabe señalar que el QE de los bancos centrales aumenta las expectativas de ganancias futuras. Eso, a su vez, reduce la prima de riesgo de las acciones, que es el rendimiento adicional que exigen los inversores cuando tienen acciones de riesgo frente a bonos seguros del gobierno, señaló Garrib de PGM Global. Los inversores están preparados para aventurarse más en la curva de riesgo, dijo, lo que explica el aumento de las “acciones de ensueño” que no rinden y otros activos altamente especulativos en medio de la ola de QE a medida que la economía y el mercado de valores se recuperaron de la pandemia en 2021.
Sin embargo, a medida que la economía se recuperó y la inflación aumentó, la Fed comenzó a reducir su hoja de balance en junio, duplicando el ritmo en septiembre a su tasa máxima de $ 95 mil millones por mes. Esto se logra sacando del balance general $60 mil millones en bonos del gobierno y $35 mil millones en valores respaldados por hipotecas sin reinversión. A este ritmo, el balance general podría reducirse en $ 1 billón en un año.
El desmantelamiento del balance de la Fed, que comenzó en 2017 mucho después de que la economía se recuperara de la crisis de 2008-2009, debería ser tan emocionante como “ver cómo se seca la pintura”, dijo la entonces presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen. Fue un asunto aburrido hasta el otoño de 2019, cuando la Reserva Federal tuvo que inyectar dinero en mercados monetarios disfuncionales. QE luego se reanudó en 2020 en respuesta a la pandemia de COVID-19.
Un número creciente de economistas y analistas han hecho sonar las alarmas sobre la posibilidad de que se repita la crisis de liquidez de 2019.
“Si la historia se repite, es poco probable que la reducción del balance del banco central sea un proceso completamente benigno y requerirá un seguimiento cuidadoso de las cuentas por cobrar dentro y fuera del balance del sector bancario”, advirtió Raghuram Rajan, ex miembro de la Reserva. El gobernador del Banco de la India y ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional del Banco y otros investigadores en un documento presentado el mes pasado en el simposio anual de la Fed de Kansas City en Jackson Hole, Wyoming.
El gigante de fondos de cobertura Bridgewater Associates advirtió en junio que QT era un contribuyente un “agujero de liquidez” en el mercado de bonos.
El ritmo hasta ahora lento de desmantelamiento y la composición de la contracción del balance general han amortiguado el impacto de QT hasta ahora, pero eso está a punto de cambiar, dijo Garrib.
Señaló que si bien QT generalmente se describe en el contexto del lado de los activos del balance de la Fed, es el lado del pasivo lo que importa para los mercados financieros. Y hasta ahora, las reducciones en los pasivos de la Fed se han centrado en la Cuenta General del Tesoro (TGA), que sirve efectivamente como la cuenta corriente del gobierno.
Esto fue en realidad para mejorar la liquidez del mercado, explicó, ya que el gobierno gasta dinero para pagar bienes y servicios. No durará.
El Tesoro prevé aumentar la emisión de deuda en los próximos meses, lo que incrementará el tamaño de la TGA. La Fed redimirá activamente T-Bills si los vencimientos de los cupones son insuficientes para cumplir con las reducciones mensuales de su balance de QT, dijo Garrib.
El Tesoro efectivamente sacará dinero de la economía y lo pondrá en la cuenta corriente del gobierno -un drenaje neto- a medida que emita más deuda. Eso ejercerá más presión sobre el sector privado para absorber esos bonos del Tesoro, lo que significa menos dinero para invertir en otros activos, dijo.
La preocupación para los inversionistas del mercado de valores es que la alta inflación significa que la Fed no podrá girar a un centavo como lo ha hecho en períodos anteriores de estrés en el mercado, dijo Garrib, quien argumentó que el endurecimiento de la Fed y otros bancos centrales importantes Los bancos podrían primar el mercado de valores para una prueba de los mínimos de junio en una caída que podría caer “muy por debajo” de esos niveles.
La conclusión clave, dijo, es “no luches contra la Fed cuando sube y no luches contra la Fed cuando baja”.
Las acciones cerraron al alza el viernes, con el Promedio Industrial Dow Jones DJIA,
S&P 500 SPX,
y Nasdaq Composite COMP,
enganchando una racha de tres semanas de pérdidas semanales.
Es probable que lo más destacado de la próxima semana llegue el martes con la publicación del IPC de agosto, que se analizará en busca de señales de que la inflación está comenzando a disminuir.