Escrito por Martin Luscher a través de Finanz und Wirtscaft,
Los bancos centrales se están relajando y las acciones han alcanzado un máximo histórico. Pero eso no significa que todo esté bien. Jeffrey Gundlach ve grandes problemas por delante. El CEO de la firma de inversión DoubleLine está preocupado por el desarrollo de la deuda corporativa. Pero tampoco los niveles de deuda pública y los mercados de renta variable de EE. UU. No son sostenibles. Según Gundlach, los inversores tienen que prepararse para interrupciones significativas.
Sr. Gundlach, ¿qué recomendaría a los inversores?
Necesitan posicionarse para la próxima recesión mundial porque conducirá a cambios sustanciales en los mercados.
¿Cuándo vendrá la recesión?
No importa si viene en un año o cuatro. Si no comienza a prepararse ahora, tal vez le irá mejor mientras la economía siga funcionando bien, pero cualquier ganancia que obtenga se verá abrumada por problemas con sus inversiones en la recesión.
¿Cómo tienes que estar posicionado?
Los inversores deben reducir sistemáticamente el riesgo. Tienen que estar muy diversificados, y eso no solo significa activos financieros. Debes ser dueño de tu casa de forma gratuita y clara si puedes. Las personas no deberían poseer acciones si tienen una hipoteca.
¿Ves algún paralelismo histórico?
Se siente como 2006 cuando la gente se dio cuenta de que había un enorme apalancamiento excesivo y que conduciría a un colapso extraordinario en el crédito.
¿Por qué los inversores necesitan prepararse ahora?
Es difícil hacer esos ajustes mientras la disminución está en curso porque la liquidez no estará allí. Esta vez, la liquidez será muy difícil en el mercado de bonos corporativos.
¿Cuál es el problema con el mercado de bonos corporativos?
El mercado de bonos corporativos en los Estados Unidos tiene una calificación más alta de lo que merece. Las hipotecas titulizadas se clasificaron demasiado altas antes de la crisis financiera mundial. El crédito corporativo es lo que debe observarse en busca de grandes problemas en la próxima recesión.
que tan grande es el problema?
Morgan Stanley Research realizó un análisis hace aproximadamente un año. Al observar solo los índices de apalancamiento, más del 30% del mercado de bonos corporativos con grado de inversión debe ser calificado por debajo del grado de inversión. Entonces, dado que el mercado de bonos corporativos es mucho más grande que nunca, veremos mucho de esa sobrevaloración expuesta, y los precios probablemente disminuirán mucho una vez que la economía se recupere. Además, las políticas del banco central han obligado a los inversores a clases de activos a las que normalmente dudarían un poco más en asignar.
¿Es mejor tener acciones entonces?
El mercado de valores de EE. UU. Será el mercado de valores con peor rendimiento del mundo si observa las últimas tres crisis económicas más importantes a nivel mundial.
Antes de cada una de esas tres recesiones, había un segmento del mercado de valores global que tuvo un rendimiento notable, y las economías relacionadas con ese mercado de valores se percibieron como invencibles.
¿Cuáles fueron ellos?
A fines de la década de 1980, Japón era invencible con el Nikkei superando tremendamente a todos los demás mercados hasta el punto de que hubo una sobrevaluación increíble de los bienes raíces japoneses cuando llegó la recesión a principios de la década de 1990. El mercado japonés fue el de peor desempeño. Nunca volvió a ese nivel. En el advenimiento del euro, había mucho entusiasmo sobre la perspectiva económica de la zona del euro, y el mercado de valores en Europa fue increíblemente fuerte en 1999, superando a todos los demás mercados. Cuando comenzó la recesión, era el mercado con peor desempeño y nunca regresó, en términos generales.
¿Y ahora son los Estados Unidos?
Esta vez, las acciones estadounidenses están aplastando cualquier otra área. Se debe a algunos fundamentos como la mejor economía, pero también a los recortes de impuestos y la recompra de acciones. En la próxima recesión, los bonos corporativos colapsarán y las recompras se detendrán. El dólar ya ha superado. Puede comenzar a caer en serio durante la próxima recesión y las acciones estadounidenses perderán más. Probablemente no volverán a la cima durante bastante tiempo. Cuando el mercado estadounidense caiga, caerá mucho.
¿Qué hay del oro?
He sido un defensor del oro ya que era de 300 $ por onza. No soy positivo a corto plazo. Pero creo que valdría la pena comprar oro a 1400 $.
¿Hay algún lugar donde encuentres valor?
Valor absoluto? No. No creo que haya nada en el mundo de los activos financieros que se pueda llamar valor, porque las políticas de los bancos centrales han llevado las valoraciones a niveles que históricamente están asociados con la evitación en lugar de la asignación.
¿Qué tan bajo irá la Reserva Federal con las tasas de interés?
La Fed seguirá el mercado de bonos. Es todo lo que hacen. La razón por la que comenzaron a flexibilizarse este verano fue que el mercado de bonos estaba valorando los bonos del Tesoro a dos años muy por debajo de la tasa de fondos de la Reserva Federal. Realmente no podían sostener el nivel donde estaba. En última instancia, depende de lo que haga el mercado. La Fed no sabe lo que van a hacer.
¿En qué niveles espera que estén las tasas a largo plazo de EE. UU.?
Las tasas deberían aumentar mucho en la próxima recesión porque la emisión de bonos será de varios billones de dólares, pero tal vez la Fed los suprima como lo ha hecho el Banco Central Europeo. La Fed ya está haciendo flexibilización cuantitativa. Pero no lo admiten. Están inyectando liquidez en el mercado de repos. Me parece que la Fed está suprimiendo las tasas de interés a largo plazo.
¿Cómo está suprimiendo la Fed las tasas a largo plazo?
Jerome Powell dice que esto no es una flexibilización cuantitativa porque la flexibilización cuantitativa fue diseñada para reducir las tasas de interés a largo plazo. Aún así, en cierto sentido, está alentando la enorme emisión de billetes en T. Si el Tesoro emitiera bonos a 30 y 10 años, los rendimientos ya estarían aumentando. Por lo tanto, están suprimiendo de manera extraña las tasas de interés a largo plazo a través de la gestión de la emisión de deuda. Lo que me parece fascinante es que hoy no se obtiene una demanda natural de facturas T-1,85%. ¿Crees que obtendrás una demanda natural de 1,5% de los bonos del Tesoro a 10 años si emites cinco veces la cantidad que emites ahora? No lo creo.
¿Entonces la Fed mantendrá bajas las tasas a largo plazo?
Las tarifas subirán primero. Porque sería extraño para la Fed anunciar un día de la nada que estaban haciendo un programa masivo de flexibilización cuantitativa comprando bonos del Tesoro a 10 y 30 años. Tendría que haber un catalizador para que eso suceda. Y el catalizador probablemente sería similar a lo que sucedió en el mercado de repos, donde todo se deshizo en un día, las tasas subieron a casi un 10% y la Fed entró y rescató todo. Tal vez podría obtener un tipo de movimiento de «berrinche cónico» en el extremo largo. Eso podría llevar a la Fed a anunciar este vasto programa. Powell dijo que usará compras de activos a gran escala para combatir la próxima recesión. Eso es lo que dijo en su última conferencia de prensa.
¿Qué más podría hacer?
Podría introducir tasas de interés negativas, pero Creo que Powell entiende que Estados Unidos no puede introducir tasas de interés negativas sin que se derrumbe todo el sistema financiero mundial. Porque, ¿a dónde va a ir todo ese capital? ¿Qué mercados son lo suficientemente grandes? Las tasas negativas son lo peor que podría pasar en los Estados Unidos.
¿Porqué es eso?
Puedes ver lo que las tasas negativas han hecho al sistema bancario de Japón y Europa. Todo lo que tiene que hacer es observar el rendimiento relativo de las acciones bancarias. El bajo rendimiento de los bancos europeos se correlaciona con el rendimiento del Bund alemán a 10 años. No sé si los políticos entienden que las tasas negativas son fatales. Es fatal para el Deutsche Bank y las compañías de seguros en Suiza.
¿Europa dejará atrás las tasas negativas?
No lo parece. Ciertamente no parecen querer hacerlo. Llegaron a la conclusión de que las tasas de interés negativas son un impulso a corto plazo para la economía, sin embargo, a largo plazo, son fatales. Entonces, ¿cuántos plazos cortos necesita unir antes de obtener el largo plazo?
Ha estado sucediendo por bastante tiempo.
También lo ha hecho el déficit presupuestario de Estados Unidos. Pero eso no significa que sea irrelevante. Simplemente significa que aún no ha sucedido.
Nadie parece preocuparse en Washington por la deuda y el déficit.
No se preocupan porque piensan que la Fed lo monetizará. Quizás tengan razón. La gente ha renunciado a la idea de que vamos a pagar nuestra deuda. No creo que nadie lo crea. No veo como. La deuda de los Estados Unidos es tan alta que para pagarla, tendríamos que reducirnos tanto.
¿Qué pasará en su lugar?
Podría crear inflación a través del ingreso básico universal. Eso degradaría todo. O podría incumplir los beneficios del Seguro Social y los beneficios de bienestar. Estas son las opciones. Haremos alguna combinación, tal vez aumentemos la edad de elegibilidad de 65 a 75. No sé qué va a pasar, pero lo que tenemos ahora es insostenible. La deuda es insostenible. Las tasas de interés son insostenibles. La desigualdad de riqueza empeora cada minuto. Ya está más allá del punto de la sostenibilidad, y cuando llegue la próxima recesión, habrá mucha ira y malestar.
¿Será la recesión el punto de inflexión para estos cambios?
Sí porque La miseria será evidente para una fracción considerable de la población. Va a ser bastante intenso, y la respuesta será la impresión de dinero. Cuando Ben Bernanke dijo, nunca tendremos deflación porque tenemos la imprenta y cuando usó la palabra dinero del helicóptero, la gente pensó que era un eufemismo, una broma. La gente pensaba que eso nunca podría suceder. Ahora tenemos candidatos en ejecución. Kamala Harris tiene una versión, Cory Booker tiene una versión. Y para Andrew Yang es la pieza central de su campaña.
¿Qué tan pronto espera una recesión?
No veo una recesión en los próximos meses. Los indicadores no apuntan en esa dirección con suficiente fuerza. Son mucho más débiles que hace un año y medio. Pero no son universalmente corroborantes. El desempleo sigue siendo demasiado bajo para una recesión.
¿Dónde verías primero los signos negativos?
La confianza del consumidor es probablemente el mejor indicador. Lo une todo. La confianza del consumidor disminuye con la caída del empleo, lo que lleva a una reducción en el gasto. Las recesiones son altamente psicológicas.
Los CEO ya son bastante pesimistas.
La confianza del CEO es realmente baja, como durante una recesión. Y la confianza del CEO generalmente cae primero. Tiende a conducir a una contratación más lenta y menos inversión. Así que es fácil pintar el caso de una recesión el próximo año. Sin embargo, hay palancas que la administración Trump probablemente tirará, o tratará de tirar, para sacarlo un poco.
¿Qué palancas?
Ya sea por pura suerte o por planificación, Trump está haciendo casi todo lo que puede para impulsar una recesión. Los aranceles están perjudicando las ventas minoristas en este momento. Están retrasando las decisiones de compra de la gente, particularmente cuando dice "hay un arancel del 25%, pero vamos a llegar a un acuerdo". Eso hace que la gente espere el trato. Entonces, una forma de esculpir el comportamiento del consumidor es hablar duro y aplicar aranceles en 2019 y luego quitarlos. No sé si va a hacer eso, pero ciertamente se los puso. ¿Qué pasaría si se los quitara en marzo o abril y de repente las decisiones de compra retrasadas pudieran avanzar? Quizás la suavidad en la economía que vimos este verano se basa parcialmente en los aranceles. Quizás todo lo que esto está haciendo es poner algo de suavidad que se puede revertir.
Eso ayudará a la economía lo suficiente?
La administración también ha hablado de una reducción de impuestos sobre la nómina. Podrían desplegar eso durante la campaña, lo que aumentaría el gasto de los consumidores casi uno a uno. Ese es un potente estímulo económico, y al debilitar la economía a mediados de 2018, logró el objetivo de lograr que la Fed hiciera un giro completo en U – desde ajustes cuantitativos y aumentos de tasas secuenciales hasta flexibilización cuantitativa y recortes de tasas Esos cortes funcionan con un retraso. Eso también podría ayudar. Y así tienes todas estas cosas funcionando, y las tres juntas podrían evitar la recesión. Si no hiciste nada, entonces probablemente tendrías una recesión antes de las elecciones.
¿Trump será reelegido?
Lo único que podría descarrilarlo es una recesión.
¿Qué hay de los demócratas?
Si Trump no es acusado, ninguno de ellos tiene una oportunidad. El candidato más fuerte es Pete Buttigieg, pero creo que es demasiado joven. Y creo que su identidad probablemente esté un poco adelantada a su tiempo en ciertas partes del país.
¿Qué hay de Elizabeth Warren?
Ella no puede ganar. Tal vez podría ganar la nominación. Pero Medicare para todos es una política perdedora en las elecciones generales. Ella dice que 160 millones de personas que tienen seguro privado van a aceptar una atención médica inferior a la que tienen ahora para que otras personas puedan mejorar su atención médica. Esa es una venta difícil. Tal vez ella pueda retroceder, pero no creo que pueda retroceder en Medicare para Todos. Y se disparó en el pie al negarse a responder la pregunta de si aumentará los impuestos a la clase media para pagar Medicare para todos. Todos saben que la respuesta es sí. Ella podría contar una historia "sí, aumentaremos los impuestos a la clase media, pero no se preocupe, durante varios años, verá que los ahorros que obtiene sin deducibles y sin primas abrumarán el impuesto". Eso es algo de lo que está tratando de decir, pero se niega a responder la pregunta. Eso hiere su autenticidad.
Pero ella tiene muchos seguidores.
En el ciclo político en los Estados Unidos, ahora prevalece destruir las ideas capitalistas: mercados de basura, corporaciones de basura, gente rica y pedir soluciones a la desigualdad de riqueza. Esa tendencia es inexorable. Todos estos son problemas masivos que conducirán a cambios bastante significativos cuando llegue la recesión, incluida la confiscación de riqueza o los programas de dinero gratis.
¿La teoría monetaria moderna será parte de ese nuevo sistema?
Probablemente. Creo que será parte de la transición a un nuevo sistema, un intento de prevenir la infelicidad dando dinero a las personas.
En su tiempo como inversionista, ¿alguna vez ha estado en una situación como la actual?
Por supuesto no. Esta situación ha tardado desde 1945 en desarrollarse. UNAy realmente comenzó con el presidente de Estados Unidos, Ronald Reagan. Entonces comencé en este negocio cuando el esquema estaba comenzando. Y solíamos pensar que las tasas de interés del 8% estaban programadas para durar para siempre, y ¡Era impensable que la Fed comprara bonos, inconcebible! Y ahora es normal. Y el dinero gratis solía ser impensable. Lo que la gente se dejó engañar fue sentir de alguna manera que las instituciones sociales tienen una estabilidad real porque la han experimentado la mayor parte de su vida. Algunos todavía piensan que lo están experimentando. Pero no lo son.
¿Volveremos alguna vez a la política monetaria normal?
No, vamos a tener una nueva política normal a largo plazo. Eso va a ser diferente. Tenemos que resolverlo. Mira: en 1970, no había tarjetas de crédito. En 1970, no había préstamos para automóviles. La gente ahorró dinero y compró cosas. Eso fue normal. La relación deuda / PIB se mantuvo estable. El crecimiento económico fue real. Realmente sucedió.
¿Y hoy?
En 2018, el crecimiento en dólares del PIB nominal fue menor que el crecimiento en dólares de la deuda nacional. Eso significa que no hay crecimiento. Estamos teniendo una ilusión de crecimiento. Significa que estamos emitiendo pagarés y gastando, y se muestra en los cálculos como crecimiento. Pero el gasto no es crecimiento.