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Buen día Ethan aquí; Rob está afuera. Esta semana es importante: a las cifras de inflación del martes les seguirá en breve una reunión de la Reserva Federal al día siguiente. Los funcionarios de la Reserva Federal parecen genuinamente divididos sobre cómo interpretar la economía. Algunos están abiertos a subidas de tipos, mientras que el gobernador de la Reserva Federal, Chris Waller, habla de recortes de tipos. El trabajo de Jay Powell rara vez es tan difícil o tan interesante. Envíeme un correo electrónico: [email protected].
La demanda de recesión es ahora contradictoria
A principios de 2023, predecir una recesión a corto plazo era trillado. Hoy es una decisión arriesgada. La mayoría de los economistas ahora piensan que un aterrizaje suave es el final más probable de este ciclo, y con razón. La inflación siempre sorprende a la baja. El consumo ha aumentado a tasas elevadas. Detrás de esto hay un mercado laboral sólido como una roca que creó otros 200.000 empleos netos en noviembre, 50.000 más que las estimaciones del consenso. Como argumentó Claudia Sahm en nuestra entrevista del viernes pasado, las mejoras en la oferta han frustrado los llamados a la recesión.
Aun así, algunos rezagados de Wall Street siguen en el campo de la recesión. Y aunque a principios de este año se demostró que sus argumentos eran erróneos, vale la pena considerarlos, aunque sólo sea para comprender los riesgos de un aterrizaje suave. Teniendo en cuenta estos antecedentes, ¿qué habla de una recesión?
Para Don Rissmiller, economista de Strategas, su estimación de probabilidad de recesión del 50 por ciento (frente al 40 por ciento de un aterrizaje suave) se debe a la inquietud por la historia de los aterrizajes suaves. Resume bien por qué:
Quedan cinco elementos clave de la actual historia del aterrizaje suave de Estados Unidos que aún no podemos aceptar plenamente: 1) la economía puede aceptar tasas de interés más altas y crecer indefinidamente; 2) Los efectos retardados del anterior endurecimiento de las políticas monetaria y bancaria se han asimilado por completo; 3) El desempleo sostenido <4% en Estados Unidos irá acompañado de una inflación salarial aceptable; 4) El mercado laboral local pasa a un estado de equilibrio, reduciéndose únicamente las vacantes sobre los empleos; 5) Los mercados (bonos, acciones, bienes raíces, etc.) pueden hacer frente fácilmente a tasas de interés permanentemente más altas desde aquí.
El argumento positivo a favor de una recesión (leve) fue presentado recientemente por Matthew Luzzetti, economista jefe del Deutsche Bank en Estados Unidos y recesionista desde hace mucho tiempo. Hace tres observaciones generales. En primer lugar, una financiación más restrictiva pesa sobre el gasto de los consumidores a través de mayores impagos y sobre la inversión empresarial a través de un menor gasto de capital. La medida de Luzzetti sobre las intenciones de inversión de los fabricantes, extraída de encuestas regionales de la Reserva Federal, está a punto de caer. Algunas medidas más amplias, como la inversión real en equipos del sector privado en los datos del PIB, ya se están reduciendo año tras año debido a las estrictas condiciones financieras:
En segundo lugar, la política fiscal contrarresta el crecimiento. En 2023, el gasto público aumentó o restó ligeramente al crecimiento, pero en 2024 se espera que reduzca el crecimiento general del PIB real en alrededor de 0,6 puntos porcentuales, según un comunicado de la Brookings Institution. medida. Esto está en línea con las previsiones de que el déficit presupuestario de Estados Unidos se reducirá el próximo año, en parte debido a mayores ingresos esperados. Impuestos sobre las ganancias de capital.
En tercer lugar, la tendencia subyacente de la inflación no necesariamente se estabiliza en 2 por ciento, lo que limita el número de recortes preventivos de tasas que la Reserva Federal puede realizar. Luzzetti señala que varias de las medidas de inflación subyacente de la Reserva Federal están más cerca del 3 por ciento y han detenido su rápido descenso:
Los economistas estadounidenses de Nomura, Aichi Amemiya y Jeremy Schwartz, comparten la opinión de Luzzetti sobre los riesgos para la inversión empresarial derivados de las estrictas condiciones financieras y crediticias. Añaden otro punto: la fortaleza del mercado laboral puede estar exagerada. Observan varios signos de una demanda decreciente de mano de obra, incluida una disminución de las ofertas de empleo, un mayor número de trabajadores encuestados que dicen que los empleos son “difíciles de conseguir” y una duración cada vez mayor de los beneficios de desempleo.
¿Qué pasa con el ritmo implacable de crecimiento del empleo? Según el informe de nóminas del viernes, la economía estadounidense parece haber añadido 186.000 puestos de trabajo en cada uno de los últimos seis meses, incluido un promedio de 175.000 en octubre y noviembre. Eso es significativamente más que los aproximadamente 75.000 que se necesitarían para mantener el ritmo del crecimiento básico de la población. Pero Amemiya y Schwartz argumentan que los aumentos salariales en los últimos dos meses caen a 120.000 si se excluye el impacto de las recientes huelgas de trabajadores automotrices y de Hollywood, que impulsan los aumentos salariales a medida que los trabajadores en huelga se reincorporan a la fuerza laboral. El crecimiento promedio mensual del empleo en seis meses probablemente esté más cerca de 130.000, calcula Omair Sharif de Inflation Insights, todavía fuerte pero sugiriendo un amortiguador más pequeño en el mercado laboral.
Por último, Marko Kolanovic de JPMorgan, que no está a favor de la recesión pero cree que el riesgo de recesión está subestimado, nos recuerda que la curva de tipos sigue invertida. En el pasado, las recesiones casi siempre han seguido a retrocesos, pero con un desfase de hasta dos años. Esta ventana se extiende hasta la segunda mitad de 2024, lo que significa que un mayor riesgo de recesión sería coherente con la historia. Kolanovic escribió la semana pasada:
. . . Hay consenso en que se puede evitar una recesión. Consideramos argumentos como “no aterrizaje”, “Ricitos de oro”, la estacionalidad del año electoral, la resiliencia del mercado laboral, la apreciación de las valoraciones, la opción de venta de la Reserva Federal, etc., como versiones diferentes de “Esta vez es diferente”. Volviendo a lo básico y al número relativamente pequeño de recesiones que podemos examinar, las señales de la inversión de la curva de rendimiento sugieren que el riesgo de recesión es mayor entre 14 y 24 meses después de que comienza la inversión. Este período cubrirá la mayor parte de 2024.
Estos argumentos, en particular el argumento de Kolanovic sobre la curva de rendimiento, deben matizarse con el reconocimiento de que este ciclo dominado por la oferta luce diferente. Las perturbaciones en la oferta y el desplazamiento del gasto de bienes a servicios fueron en gran medida responsables del aumento de la inflación y de las mejoras en la oferta laboral de su caída, por lo que los registros históricos no son una guía perfecta.
Aún así, los últimos intentos de recesión de Wall Street resaltan una verdadera debilidad en la historia del aterrizaje suave: que todo tiene que ir bien al mismo tiempo. En particular, la desaceleración de la inversión empresarial y del consumo de gama baja debe seguir siendo limitada mientras el mercado laboral vuelve a la normalidad. Pero con la proporción de puestos vacantes y trabajadores desempleados todavía un 12 por ciento por encima de los niveles de 2019, la situación tardará al menos unos meses más en normalizarse: tiempo suficiente para que algo salga mal. La apuesta consensuada por un aterrizaje suave es buena, pero está lejos de ser segura.
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