El rendimiento real (ajustado a la inflación) de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años es actualmente cero y ha sido extremadamente bajo durante la mayor parte de los últimos ocho años. Fuera de los Estados Unidos, mientras tanto, 40% de los bonos con grado de inversión tener negativo nominal rendimientos Y más recientemente, el Banco Central Europeo redujo aún más su tasa de depósito a -0.5% como parte de un nuevo paquete de medidas de estímulo económico para la eurozona.
Las bajas tasas de interés han sido vistas tradicionalmente como positivas para el crecimiento económico. Pero nuestro investigación reciente sugiere que este puede no ser el caso. En cambio, las tasas de interés extremadamente bajas pueden conducir a más lento crecimiento al aumentar la concentración del mercado. Si este argumento es correcto, implica que reducir aún más las tasas de interés no salvará a la economía global del estancamiento.
La visión tradicional sostiene que cuando las tasas a largo plazo caen, el valor presente neto de los flujos de efectivo futuros aumenta, lo que hace que sea más atractivo para las empresas invertir en tecnologías que mejoren la productividad. Las bajas tasas de interés, por lo tanto, tienen un efecto expansivo en la economía a través de un mayor crecimiento de la productividad.
Pero si las bajas tasas de interés también tienen un efecto estratégico opuesto, reducen el incentivo para que las empresas inviertan en aumentar la productividad. Además, a medida que las tasas reales a largo plazo se acercan a cero, este efecto contractivo estratégico domina. Por lo tanto, en el entorno actual de bajas tasas de interés, una disminución adicional de las tasas probablemente desacelerará la economía al reducir el crecimiento de la productividad.
Este efecto estratégico funciona a través de la competencia de la industria. Aunque las tasas de interés más bajas alientan a todas las empresas de un sector a invertir más, el incentivo para hacerlo es mayor para los líderes del mercado que para los seguidores. Como resultado, las industrias se vuelven más monopolísticas con el tiempo a medida que caen las tasas a largo plazo.
Nuestra investigación indica que un líder y un seguidor de la industria interactúan estratégicamente en el sentido de que cada uno considera cuidadosamente la política de inversión del otro al decidir por sí mismo. En particular, debido a que los líderes de la industria responden más fuertemente a una disminución en la tasa de interés, los seguidores se desaniman y dejan de invertir a medida que los líderes avanzan demasiado. Y debido a que los líderes no enfrentan una amenaza competitiva seria, ellos también finalmente dejan de invertir y se convierten en "monopolistas perezosos".
Quizás la mejor analogía es con dos corredores involucrados en una carrera perpetua alrededor de una pista. El corredor que termina cada vuelta en la delantera gana un premio. Y es el valor actual descontado de estos premios potenciales lo que anima a los corredores a mejorar su posición.
Ahora, suponga que en algún momento durante la carrera, la tasa de interés utilizada para descontar futuros premios cae. Ambos corredores querrían correr más rápido porque los futuros premios valen más hoy. Este es el efecto económico tradicional. Pero el incentivo para correr más rápido es mayor para el corredor que lidera porque está más cerca de los premios y, por lo tanto, es más probable que los obtenga.
El corredor principal, por lo tanto, aumenta su ritmo más que el seguidor, que se desanima porque ahora es menos probable que se ponga al día. Si el efecto de desánimo es lo suficientemente grande, entonces el seguidor simplemente se da por vencido. Una vez que eso sucede, la líder también disminuye la velocidad, ya que ya no se enfrenta a una amenaza competitiva. Y nuestra investigación sugiere que este efecto de desaliento estratégico dominará a medida que la tasa de interés utilizada para descontar el valor de los premios se acerque a cero.
En una economía del mundo real, es probable que el efecto estratégico sea aún más fuerte, porque los líderes y seguidores de la industria no enfrentan la misma tasa de interés en la práctica. Los seguidores suelen pagar un diferencial sobre la tasa de interés pagada por los líderes del mercado, y este diferencial tiende a persistir a medida que las tasas de interés caen. Una ventaja de costo de financiamiento como esta para los líderes de la industria fortalecería aún más el impacto contractivo estratégico de las bajas tasas de interés.
Este efecto contractivo ayuda a explicar una serie de patrones económicos globales importantes. Primero, la disminución de las tasas de interés que comenzó a principios de la década de 1980 se ha asociado con una creciente concentración del mercado, mayores ganancias corporativas, un dinamismo comercial más débil y una disminución del crecimiento de la productividad. Todos son consistentes con nuestro modelo. Además, el momento de las tendencias agregadas también coincide con el modelo: los datos muestran un aumento en la concentración del mercado y la rentabilidad desde la década de 1980 hasta 2000, seguido de una desaceleración en el crecimiento de la productividad a partir de 2005.
Segundo, el modelo hace algunas predicciones empíricas únicas que probamos contra los datos. Por ejemplo, una cartera de acciones que es larga para los líderes de la industria y baja para los seguidores de la industria genera retornos positivos cuando las tasas de interés caen. Más importante aún, este efecto se vuelve aún más fuerte cuando la tasa es baja para empezar. Esto también es consistente con lo que predice el modelo.
El efecto contractivo de las tasas de interés ultrabajas tiene implicaciones importantes para la economía global. Nuestro análisis sugiere que con las tasas de interés ya extremadamente bajas, una nueva disminución tendrá un impacto económico negativo a través de una mayor concentración del mercado y un menor crecimiento de la productividad. Por lo tanto, lejos de salvar la economía global, las tasas de interés más bajas pueden causarle más dolor.