¿El próximo paso de la Reserva Federal será una subida de tipos?

Casi nadie hubiera pensado que la pregunta de moda en la primavera del hemisferio norte sería si la Reserva Federal pronto tendría que volver a subir las tasas de interés. Pero ahí es exactamente donde estamos.

Los datos de inflación definitivamente calientes de EE.UU., a diferencia de Europa o Japón, han cambiado las perspectivas.

En lugar de los seis o siete recortes de tipos de interés de un cuarto de punto en 2024 que los mercados financieros esperaban a principios de año, ahora esperan alrededor de uno. En los mercados de opciones, muchos participantes creen que el próximo paso de la Reserva Federal será una subida de tipos con una probabilidad cercana al 20 por ciento.

Al final de la reunión de la Fed del miércoles, Jay Powell tendrá cuidado de no descartar una subida de tipos. Es probable que el presidente de la Reserva Federal mantenga su mantra de que el comité se ha vuelto menos confiado en la capacidad de recortar las tasas de interés en el corto plazo.

Otros fueron menos cautelosos. Larry Summers, exsecretario del Tesoro, dijo a principios de este mes: “Hay que tomar en serio la posibilidad de que el próximo movimiento de la tasa de interés sea hacia arriba en lugar de hacia abajo.” Añadió que los recientes datos de inflación sugerían que la tasa neutral estaba “muy por encima” del nivel supuesto por la Reserva Federal del 2,6 por ciento.

Para respaldar esto, la medida de inflación preferida de la Reserva Federal ha vuelto a subir. La inflación PCE anualizada a tres meses superó la inflación anualizada a seis meses en la mayoría de las medidas, sin importar cómo se recorten los datos. Y la inflación de seis meses está superando la inflación de 12 meses, lo que sugiere que hay una dinámica en los precios estadounidenses que no es buena.

La mejor noticia es que hay muchas razones para cuestionar la idea de que la Reserva Federal pronto aumentará las tasas de interés estadounidenses del 5,25 por ciento al 5,5 por ciento. Lo más importante es considerar las tendencias tanto de la oferta como de la demanda para evaluar las presiones inflacionarias.

La primera área a considerar es el mercado laboral estadounidense. Esta semana se publicarán muchos datos sobre el mercado laboral después de que este artículo entre en imprenta, por lo que se recomienda precaución. Sin embargo, las tendencias recientes todavía muestran grandes mejoras en la oferta laboral debido a la inactividad y la inmigración, junto con rápidos aumentos en la productividad laboral. Esta combinación aumenta la capacidad de la economía estadounidense para crecer sin provocar inflación.

Esta mejora en la oferta laboral y la productividad ha permitido que los indicadores del mercado laboral se enfríen desde sus máximos en 2022, a pesar de los continuos aumentos del empleo.

La mejor manera de demostrarlo es identificar un conjunto de indicadores d el mercado laboral y comparar su fortaleza con los promedios previos a la pandemia y sus fluctuaciones normales. Esta es el área “Ricitos de oro” en el gráfico a continuación, donde los datos cayeron aproximadamente dos tercios del tiempo entre 2001 y finales de 2019.

Ya sea que se miren los puestos vacantes por persona desempleada, la tasa de renuncias, la medida de crecimiento salarial de la Reserva Federal de Atlanta o el índice de costo de empleo preferido de la Reserva Federal para los salarios del sector privado, los datos están regresando a la zona de Ricitos de Oro. En muchos casos, el gráfico muestra que los niveles ya han regresado a los niveles prepandémicos.

Este rango de datos sugiere que la tasa de interés de la Reserva Federal es agresiva y equilibra el mercado laboral, pero que aún queda trabajo por hacer antes de que los funcionarios puedan sentirse cómodos. No sugiere que sean necesarias más subidas de tipos.

El segundo conjunto amplio de datos que muestra la respuesta de la economía a tasas de interés más altas proviene de áreas tradicionalmente sensibles a las tasas de interés: el sector inmobiliario y el crédito.

Los datos no se comportan tan bien como los datos del mercado laboral, pero aun así sugieren que las ventas de viviendas existentes, los préstamos al consumo y la morosidad de las tarjetas de crédito (invertidas) están volviendo a rangos más normales después de haber estado calientes.

Esto sugiere nuevamente que la Reserva Federal tenía razón al suponer que la actividad económica y la demanda se estaban desacelerando en relación con la oferta potencial. Estas tendencias no se esperarían si se alterara el mecanismo de transmisión de la política monetaria.

Una tercera prueba es simplemente observar las medidas tradicionales de inflación y ver que, sobre una base anualizada, todavía están muy por debajo de los niveles del año pasado. Hay muchos errores en la forma en que Europa mide las viviendas ocupadas por sus propietarios en su Índice Armonizado de Precios al Consumidor (lo ignora), pero en una medida equivalente, la inflación subyacente en Estados Unidos ya ha caído al 2 por ciento. Estados Unidos también está en camino de alcanzar el 2 por ciento en el índice de precios al consumidor (IPC) básico y el deflactor del gasto de consumo personal (PCE).

La desinflación no se ha detenido, aunque últimamente ha sido decepcionante.

El cuarto argumento contra los aumentos de las tasas de interés es importante, aunque algo circular. Desde principios de año, el movimiento alcista de las tasas de interés esperadas ha reforzado aún más el efecto del tipo de interés oficial a un día del 5,25 al 5,5 por ciento. Las condiciones financieras se han endurecido, las tasas de interés han aumentado, y esto hace que la postura de la política monetaria sea más restrictiva que a principios de año.

Por supuesto, es un error llevar este argumento demasiado lejos, como lo hizo Lord Mervyn King hace casi 20 años cuando el ex Gobernador del Banco de Inglaterra formuló un “La teoría de la tasa de interés de Maradona. Sugirió que el banco central podría dejar que los mercados financieros hicieran el trabajo por los funcionarios, una predicción que fue falsificada poco más de un año después. cuando el Banco de Inglaterra subió bruscamente los tipos de interés en 2006 antes de que fueran recortados en la crisis financiera mundial.

Estas cuatro razones todavía sugieren que el ajuste de la Fed a partir de 2022 limitará la economía estadounidense y ayudará a reducir la inflación.

Sin embargo, después de tres meses consecutivos de malos datos de inflación en Estados Unidos, también es importante señalar qué podría estar mal en el argumento anterior.

Los datos que indican una desaceleración de la economía estadounidense podrían comenzar a cambiar, y eso sería motivo de preocupación.

También es probable que sea motivo de preocupación la continuación de las tendencias recientes en los datos de inflación. La desinflación debe volver a afianzarse pronto; de lo contrario, será difícil descartar la idea de un exceso de demanda. En el cuadro a continuación, he incluido la inflación anualizada de seis meses como valor predeterminado, pero si quiere asustarse, haga clic en el gráfico y observe las tasas de inflación anualizada de tres meses.

Por último, todavía hay muchas partes de la economía estadounidense que no parecen ser sensibles a las tasas de interés, y será problemático si continúan subiendo.

En las estadísticas del PIB de EE.UU., a pesar de la tasa de crecimiento general anual más fría del 1,6 por ciento, la tasa de crecimiento trimestral de gasto real del consumidor del 2,5 por ciento fue solo ligeramente más débil que a finales de 2023. La tasa de ahorro volvió a ser baja en el primer trimestre, del 3,6 por ciento, lo que sugiere que los hogares tienen poca preocupación por los niveles de actividad.

En el mercado laboral, la desaceleración de las ofertas de empleo, los despidos y el crecimiento salarial no estuvo acompañada de una desaceleración en servicios públicos, sanidad y hostelería.

Con una reunión de la Reserva Federal y datos sobre puestos vacantes, salarios y empleos esta semana, volveré a consultar la próxima semana para ver si las señales de un proceso desinflacionario se están haciendo sentir nuevamente. Si no, se acabó el pastel de humildad. Pero por ahora, la evidencia sugiere que el próximo movimiento de tasas de la Reserva Federal todavía será a la baja.

Lo que he leído y visto

• En dos columnas, Martin Wolf sostiene que el BCE debería empezar a recortar los tipos pronto, mientras que la Reserva Federal debería mantenerse en suspenso “pero no puede esperar eternamente”. Respecto del Reino Unido, sostiene con razón que el Banco de Inglaterra debería estar preparado para preguntar qué salió mal en el episodio de inflación y qué lecciones se pueden aprender de ello. Es notable que el Banco de Inglaterra (y otros) encuentren esta pregunta tan poco interesante.

• El Wall Street Journal (£) informa que los aliados de Donald Trump están elaborando planes para hacerlo debilitar la independencia de la Reserva Federal. Sin embargo, no hay señales de que esto cuente con el apoyo del candidato presidencial republicano. Hasta ahora son sólo personas las que quieren congraciarse con Trump.

• Los movimientos de las tasas de interés en los mercados emergentes varían. El banco central de Indonesia elevó las tasas de interés la semana pasada y un aumento similar en Nigeria ha impulsado la moneda. Los bancos centrales de Ucrania, Hungría, Argentina y Costa Rica recortaron las tasas de interés la semana pasada.

• La cuestión de los tipos de interés del Reino Unido será importante para el próximo gobierno del Reino Unido. Argumenté que la gente era demasiado negativa acerca de las perspectivas de un gobierno laborista. Los optimistas tienen una historia que contar.

Un gráfico que cuenta

La semana pasada, el Banco de Japón dejó las tasas de interés en el nuevo rango entre cero y 0,1 por ciento y expresó poca preocupación por la caída del valor del yen. “A usted, Tesoro”, pareció decir el Banco de Japón. De hecho, el yen detuvo su caída durante un día festivo el lunes en medio de especulaciones de una fuerte intervención por parte de las autoridades japonesas. El Tesoro nunca confirma o rechaza inmediatamente una intervención.

Probablemente no le guste que otros señalen la historia extremadamente irregular de las intervenciones monetarias japonesas. Como muestra el gráfico siguiente, funcionó en 2011 y finalmente a mediados de la década de 1990, pero a menudo no alcanzó su objetivo.