La conversión de Jay Powell | Tiempos financieros

Buen día A veces, la reacción del mercado en las conferencias de prensa de la Reserva Federal es divertida, a veces aburrida. Fue aburrido ayer. Las acciones se encogieron de hombros, al igual que la mayor parte del mercado de bonos. La mayor parte del entusiasmo provino del rendimiento del Tesoro a 2 años, sensible a las políticas, que fluctuó durante un tiempo, pero incluso eso solo terminó 5 puntos básicos más alto. Más sobre lo que realmente se dijo a continuación. Envíenos un correo electrónico a [email protected] y [email protected].

la Reserva Federal

Hemos escrito varias veces que la inflación ha llegado a un punto de inflexión y está disminuyendo. Es bueno saber que el presidente de la Fed, Jay Powell, piensa así. Aquí está en la rueda de prensa de ayer después de que la Fed rechazara una subida de tipos en esa reunión:

En bienes, necesitamos ver una mayor recuperación en las condiciones de suministro. Has mejorado. . . En términos de inflación de los servicios de vivienda, ese es otro factor importante. Y se ve allí que los nuevos alquileres y los nuevos arrendamientos están llegando a un nivel bajo. . . Lo que queda es el gran sector, que representa más de la mitad de la inflación subyacente PCE. Estos son servicios no relacionados con la vivienda. Y solo estamos viendo los primeros signos de desinflación. . . Muchos analistas dirían que la clave para reducir la inflación es seguir relajando las condiciones del mercado laboral, como hemos visto. . . Casi diría que crea las condiciones que necesitamos para reducir la inflación.

Todas las piezas pueden estar en su lugar, pero Powell tuvo el sentido común de admitir que se desconoce la tasa a la que caerá la inflación:

. . . El gasto sensible a las tasas de interés se ve afectado rápidamente [by policy] – Vivienda, bienes duraderos, cosas así. Pero la demanda, el gasto y los activos más amplios toman más tiempo. Y puede encontrar bastante investigación para respaldar cualquier respuesta que desee. Como tal, no hay certeza ni consenso en la industria sobre cuánto tiempo durará. [disinflation] tiene una duración

Por supuesto, esta admirable pieza de realismo no encaja bien con el hecho de que cada pocos meses la Fed… ofertas pronósticos aparentemente detallados para las principales políticas económicas. Si no sabe qué tan rápido caerá la inflación, es difícil estimar la tasa de los fondos federales dentro de seis meses. Debido a esto, las políticas y los pronósticos de la Reserva Federal a menudo van de la mano de manera extraña. Por ejemplo, el pronóstico medio de la Fed para la inflación PCE subyacente de fin de año de 2023 es del 3,9 por ciento. Sin embargo, si eso resulta ser cierto, la decisión de ayer de no subir las tasas de interés fue un error. Este tipo de inconsistencia enoja el comentario.

Pero es mejor pensar en los pronósticos económicos de la Reserva Federal como una imagen gestáltica, en lugar de estimaciones calibradas con precisión. Entonces, ¿cuál es la imagen? La Fed ahora espera que el crecimiento y la inflación sean más altos y el desempleo más bajo en el corto plazo de lo que había anticipado hace unos meses. Por lo tanto, los políticos seguirán políticas más restrictivas a largo plazo y, por tanto, el crecimiento será algo menor a medio plazo. La decisión de hacer una pausa parece extraña en el contexto de esta imagen pero, interpretada con benevolencia, permite un error en un momento incierto.

Si bien la Fed está ampliamente a favor de endurecer la política monetaria, parece haber habido un cambio importante en las últimas reuniones. Durante meses, Powell ha citado la fortaleza del mercado laboral como un problema a resolver, ya que es el principal impulsor de la inflación de los servicios no relacionados con la vivienda. Pero en la reunión de mayo dijo: “No creo que los salarios sean el principal motor de la inflación”. Y ayer subrayó que el desempeño “notable” del mercado laboral es más un apoyo al crecimiento que un riesgo de inflación:

Creo que el mercado laboral ha sorprendido a muchos, si no a todos, los analistas con su excepcional resistencia en los últimos años. Y es simplemente notable. Y eso es realmente, si lo piensas bien, eso es lo que lo impulsa. Crea puestos de trabajo, aumenta los salarios, respalda el gasto, lo que a su vez impulsa la contratación y, de hecho, es el motor que impulsa la economía.

El énfasis en los aspectos positivos del ajustado mercado laboral sugiere que la Fed no está monomaníacamente enfocada en aumentar el desempleo, como afirman algunos críticos. Hay una razón empírica obvia para este cambio de actitud: durante el año pasado, la inflación general se redujo a la mitad mientras que el desempleo se mantuvo muy bajo. La curva de Phillips, el modelo económico clásico que sugiere una fuerte compensación entre inflación y desempleo, no se ha aplicado recientemente.

Sin embargo, el cambio de Powell a una visión menos rigurosa de la curva de Phillips parece estar incompleto. Ayer, en la primera cita anterior, Powell volvió a su antiguo puesto y dijo que la clave para reducir la inflación de los servicios es “la continua relajación de las condiciones del mercado laboral”.

Un interrogador, Chris Rugaber de Associated Press, señaló la tensión entre el viejo Powell y el nuevo Powell. La respuesta fue ambigua:

[Goods-driven inflation in 2021] No se trataba realmente del mercado laboral o de los salarios. A medida que ingresamos en 2022-23, muchos analistas creen que será importante llevar la inflación salarial de vuelta a niveles sostenibles, una parte clave para reducir la inflación, particularmente en el sector de servicios no residenciales. . . De hecho, hemos visto caer los salarios en todos los ámbitos, pero a un ritmo bastante lento. Esa es una pequeña parte de la conclusión del artículo de Bernanke de hace un par de semanas.

La última línea se refiere al ensayo de mayo de Ben Bernanke y Olivier Blanchard sobre el que escribió Unhedged. Encontró que si bien la inflación comenzó con un impacto en los mercados de productos básicos por la pandemia de Covid-19, el alto crecimiento de los salarios ha ayudado a sostener la inflación. Bernanke y Blanchard concluyen:

Nuestro desglose muestra que a principios de 2023, las estrictas condiciones del mercado laboral seguían siendo responsables de una pequeña parte de la inflación excesiva. Sin embargo, según nuestro análisis, es probable que esta participación crezca y no disminuya por sí sola. Esa parte de la inflación que se origina en el sobrecalentamiento de los mercados laborales solo puede revertirse mediante políticas que equilibren mejor la oferta y la demanda laboral.

La conclusión es que el mercado laboral no es el único objetivo sensato de las políticas antiinflacionarias. Si un mercado laboral ajustado es solo una pequeña parte del problema de la inflación, sugiere que no necesitamos años de cifras de desempleo en recesión para hacer el trabajo. Como Skanda Amarnath de Employ America Ponlo“Powell ahora cree que un mercado laboral resistente es un activo de aterrizaje suave en lugar de un obstáculo.” Eso puede exagerar la conversión de Powell, pero las señales de apertura intelectual sobre cómo funciona la inflación solo pueden ser buenas noticias para los inversores. Reduce el riesgo de un apriete excesivo.

Por supuesto, Powell dijo todo el tiempo que él esperado La inflación podría reducirse sin un fuerte aumento del desempleo (y, por lo tanto, una recesión). Pero las creencias del viejo Powell sobre el papel del mercado laboral en la inflación de los servicios dejaban poco espacio para esa posibilidad. La actitud de New Powell permite esto. (amstrong y wu)

una buena lectura

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