No verás venir la próxima crisis.

Buenos dias La Conferencia de las Naciones Unidas sobre Comercio y Desarrollo quiere que los bancos centrales del mundo hagan esto Romper Elevar las tasas de interés sobre la base de que un mayor endurecimiento corre el riesgo de una recesión global que golpearía más duramente a los más pobres del mundo. Estamos de acuerdo sobre a quién afectan más las recesiones, pero creemos que la inflación global también sería cruel para los vulnerables. Quienes tengan razón deberían recordar que el auge y la caída de las carteras de acciones del mundo rico es una de las consecuencias menos importantes del terrible dilema que enfrentan los bancos centrales.

Aun así, nos pagan por escribir sobre ello. Envíenos un correo electrónico: [email protected] y [email protected].

Crisis financieras, pseudocrisis y ver el futuro

¿El hecho de que todos estén atentos a una crisis financiera hace que una crisis financiera sea más probable o menos probable?

La pregunta es actual. Todo el mundo en los mercados está esperando que un mercado o una institución se derrumbe. Solo en la última semana hemos tenido una casi crisis y una pseudocrisis.

El primero fue el círculo vicioso de inversión impulsada por pasivos/venta de bonos del gobierno del Reino Unido, que requirió que se extinguiera la amenaza de un programa masivo de compra de bonos del Banco de Inglaterra. Este último parece haber sido un torbellino de tonterías que se refuerza a sí mismo, en el que el exceso de entusiasmo por un gran movimiento en el delgado mercado de swaps de incumplimiento crediticio bancario de un solo nombre llevó a especular que Credit Suisse estaba arriesgando una crisis de solvencia en el estilo amenazado por 2008 . Credit Suisse está plagado de profundas heridas autoinfligidas, pero sus métricas de capital y liquidez sugieren que no está al borde.

La opinión de que el miedo a las crisis los alienta se basa en la dinámica de las corridas bancarias. Los pasivos de una empresa debilitada son reclamados o sus contrapartes huyen a medida que la especulación, en parte o en su totalidad infundada, se arremolina.

La opinión de que la hipervigilancia provoca crisis menos probablemente se base en el hecho de que, para ser graves, las crisis deben sorprender. La gente ha olvidado lo impactante que fue la Gran Crisis Financiera, arrullada hasta la muerte por años de leer libros y ver películas sobre la pequeña minoría de personas inteligentes que vieron venir. A la mayoría de nosotros nos ha sorprendido la medida en que los precios de las viviendas en EE. UU. podrían caer, la cantidad de exposición inmobiliaria que podrían acumular los bancos globales y lo despiadados que podrían ser los hombres que dirigen esos bancos.

El consenso de larga data es que la próxima crisis se centrará en una institución financiera no bancarizada. Una fintech, un ETF apalancado, un gran fondo de cobertura de paridad de riesgo, todas buenas conjeturas. Pero dado lo bien conocidas que son estas y otras sospechas similares, ¿qué contendiente principal es atrapado con los pantalones bajados? Ese es el punto del caos LDI. Incluso la mayoría de nosotros que nos ganamos la vida con los mercados nunca habíamos oído hablar de la inversión impulsada por pasivos. La ignorancia general es un requisito clave para una explosión verdaderamente fea.

Sabemos que los bancos centrales se están ajustando a una economía en desaceleración después de que un largo mercado alcista haya alcanzado su punto máximo. Es probable que haya una recesión y habrá accidentes en el camino. Pero para la mayoría de nosotros, anticipar qué autos chocarán es inútil.

El gran JGB corto

Fue tan divertido escribir la carta del lunes sobre Japón con Matt Klein que escribimos demasiado. En lugar de lanzar a nuestros lectores una disertación de 3000 palabras, aquí hay una sección que no pudimos incluir ayer:

Sin protección: El comercio de Japón más comentado es la venta corta de bonos del gobierno japonés. La idea es que la política de “control de la curva de rendimiento” del Banco de Japón (comprar una cantidad ilimitada de bonos a largo plazo para mantener bajas las tasas de interés) resulte insostenible a medida que el yen continúe cayendo, lo que generará inestabilidad, niveles de vida más bajos y la inflación conduce a graves consecuencias.

Un escéptico de YCC es Naruhisa Nakagawa de Caygan Capital, quien dice que el BoJ está tentadoramente cerca de ganar la guerra contra la deflación y pronto terminará con YCC, allanando el camino para mayores rendimientos y precios más bajos para los bonos japoneses. Aunque la inflación del 3 por ciento de Japón es en gran medida producto del impacto mundial de las materias primas (precios de los alimentos y la energía), Nakagawa ve una manera de que la inflación finalmente se solidifique. Señala las crecientes expectativas de los consumidores de precios más altos:

La inflación percibida realmente se está acelerando en este momento, y existe una fuerte relación estadística entre la inflación percibida por el consumidor y el crecimiento del consumo. . .[The BoJ wants]estimular el consumo y la [output] Gap acelerará el crecimiento de los salarios y la inflación.

Muchos otros observadores piensan que una mayor inflación japonesa es un caso atípico y que los salarios nunca seguirán el ritmo de los precios más volátiles de los alimentos y la energía por razones económicas y culturales. También señalan que una política monetaria más estricta no ha impedido que el euro o la libra se debiliten. “El BoJ no cambiará la política y no tiene motivos para cambiarla; No creen que la inflación se mantenga por encima del 2% el próximo año”, dijo Masa Adachi, economista jefe para Japón de UBS.

Russel Matthews de BlueBay Asset Management, que toma posiciones cortas en bonos japoneses, rechaza la afirmación de que la caída tanto de la libra como del euro muestra que la caída de la moneda japonesa no es un resultado directo de políticas monetarias que están fuera de sintonía con el resto del mundo. sostiene Le dijo a Unhedged:

Tanto el euro como la libra esterlina enfrentan grandes desafíos fuera de la política monetaria. ¿Cuál es el contrafactual de dónde habrían estado la libra esterlina o el euro si no hubieran endurecido la política monetaria? BoE tiene más inflación, economía abierta, déficit de cuenta corriente, economía apalancada, infraestructura energética terrible, desafíos Brexit. . .

Para Matthews y muchos de los otros inversores con los que hablamos, el atractivo de la operación corta de JGB no radica en una alta probabilidad de una reversión del BoJ, sino en su tendencia alcista asimétrica, que se beneficia de un impacto potencialmente masivo en los mercados de tasas globales, si el Hebilla BoE. Matthews lo llama un “cambio opcional” y señala que si el BoJ sale de YCC, lo hará abruptamente para disuadir a los especuladores. O como dice Alex Lennard von Ruffer: “No es la certeza de si el control de la curva de rendimiento se romperá o no. Es saber qué daño hará si sucede”.

¿Tus pensamientos, Matt?

Mateo Klein: Puede que lamente decir eso, pero realmente no veo por qué el BoJ tendría que renunciar a YCC. La política hace dos cosas importantes para Japón: mantiene las tasas de interés bajas a lo largo de la curva y garantiza que los prestamistas nacionales puedan ganar dinero con el diferencial entre el extremo corto y largo. El argumento para abandonar YCC es que es malo para el yen. La caída del yen es mala para Japón porque encarece las importaciones y perjudica el consumo interno. Pero algo de perspectiva está en orden. El yen se mantuvo prácticamente plano frente al won coreano durante el año pasado, aunque el Banco de Corea fue uno de los primeros países ricos en aumentar las tasas de interés y desde entonces ha seguido el ritmo de la Reserva Federal. El yen también se mantuvo relativamente estable frente al euro y la libra esterlina. Sin embargo, Japón continúa experimentando una inflación mucho menor que Corea, Europa o EE. UU.

El *nivel* del índice de precios al consumidor japonés ha subido menos del 2 por ciento desde la víspera de la pandemia. Los alquileres no se han movido en absoluto. Los precios de la energía para el consumidor japonés han aumentado solo un 18 por ciento desde finales de 2019, en comparación con alrededor del 50 por ciento en los EE. UU. y Europa. Los precios de los alimentos japoneses aumentaron solo un 5 por ciento, en comparación con el 20 por ciento en los EE. UU. y el 15 por ciento en Europa. Excluidos los comestibles frescos y la energía, los niveles de precios se mantuvieron estables. Los precios de los vehículos automotores aumentaron solo un 2 por ciento, mientras que los precios de todos los bienes duraderos aumentaron solo un 5 por ciento. En Europa, los precios de los bienes duraderos subieron un 9 por ciento, mientras que en EE. UU., los precios de los bienes duraderos subieron un 13 por ciento. Mientras tanto, el gobierno japonés cree que la economía todavía está operando muy por debajo de su potencial subyacente. una “brecha de producción” de alrededor del 3 por ciento desde el segundo trimestre de 2022. En perspectiva, también estiman que Japón estuvo aproximadamente un 1 por ciento por encima del potencial en 2017-19. ocupación puede alcanzar nuevos máximos, pero esto está sucediendo en relación con aumento de la participación en la fuerza laboral, menos ofertas de trabajo que en 2019y un crecimiento salarial relativamente moderado.

Dado todo esto, no está del todo claro por qué el BoJ querría cambiar de rumbo, especialmente si la reapertura de las fronteras de Japón a los turistas debería ayudar a respaldar al yen sin efectos secundarios negativos para los ahorradores nacionales.

una buena lectura

Una consecuencia de dirigir una universidad como una empresa: la El cliente siempre tiene la razónincluso sobre química orgánica.